摘要：本文研究了行业垄断管制解除后，我国资本市场两大主体即上市公司和投资者对这一政策信息的反应。采用规范研究和实证研究相结合的方法，分析了上市公司对宏观政策信息的反应情况和这一政策影响下我国股票市场股价的变动情况。研究发现相关行业上市公司对政策信息的反应不敏感而我国市场投资者却关注这一信息。从而揭示了我国股票市场信息供求之间存在矛盾的这一现实。
关键字：垄断行业管制解除市场反应累积超额收益法
一、研究背景
众所周知，长期以来我国电力、电信等行业都处在严格的政府管制的状态中运行着。但是最近这种管制解除的趋势越来越明朗化。2005年2月24日国务院发布了《国务院关于鼓励支持和引导个体私营等非公有制经济发展的若干意见》以下简称《非公三十六条》。文件明确规定：将放宽非公有制经济的市场准入，允许非公有制经济进入原有的垄断行业和领域。将在电力、电信、铁路、民航、石油等行业和领域进一步引入竞争机制。并将加大对非公有制经济的支持力度。《非公三十六条》的发布，标志着未来我国原有的垄断行业将会面临着更激烈的市场竞争。这就意味着未来将会有越来越多的非公有制经济成分和外资经济成分进入到这些利润丰厚的传统的垄断行业。这对于已有的这些传统的垄断行业的公司来说，无疑面临着前所未有的激烈竞争。2004年国外学者曾对美国1996年电力行业管制解除后电力上市公司信息披露情况的研究表明：管制解除后相关行业的上市公司均在年报中自主披露了相关政策对本公司的影响情况以及公司将要做出的应对措施。这些应对措施包括把握新机会和保持原有客户的具体措施。更进一步，国外学者还运用实证研究方法对管制解除后影响上市公司信息披露程度的因素进行了分析[1]。而目前随着我国《非公三十六条》的发布，也意味着以上行业管制的解除，这与美国1996年电力行业解除管制的背景颇为相似。究竟我国相关行业上市公司对管制解除后的反应如何？市场又是有如何反应的？据作者查阅国内权威期刊的研究成果证明目前国内尚未开展这方面的研究。本论文尝试研究了这一问题。这一研究对于深入探讨我国上市公司对政策信息的反应情况以及我国资本市场的信息传递效用均有重要的现实意义。
二、相关行业上市公司反应情况研究
(一)样本选择
本文选取了我国电力、电信、铁路、民航、石油等行业的43家上市公司2004年度的财务报告作为研究对象（其中电力53家、电信4家、石油9家、航空3家、铁路1家，共70家公司，剔除不在境内上市的上述行业的10家公司以及截止2005年4月30日仍未在中国证监会网站披露其年度财务报告的17家公司，共43家样本公司）研究了这些上市公司2004年度财务报告中对上述规定的披露和反应程度。
(二)样本情况以及研究结论
通过查阅、分析发现：样本公司并没有及时在2004年度的会计报表中披露上述政策变化对企业未来经济活动的影响及应对措施。研究表明相关行业上市公司在进行年报披露时，大多都披露了公司经营期内市场变化造成的原材料价格、产品价格变化情况和对公司造成的影响以及公司所采用的应对措施。而对于《非公三十六条》这一政策变化带来的未来市场竞争环境变化，从而对公司未来经营情况的影响以及公司拟采取的应对措施均未做出相应披露。这说明，我国以上行业的上市公司并没有及时对国家相关政策做出相关反应并及时披露。这势必会影响公司的会计报表的信息含量，同时也影响投资者对公司的信心。这与美国1996年电力管制解除后美国相关公司的反应是不同的。整体而言，我国上市公司对管制解除信息的反应远远弱于美国公司。
(三)原因分析
为了揭示这一状况的原因，作者与一些公司的相关人员进行了座谈，并对结果进行了分析，研究发现：造成企业对这种政策性信息反应不足的原因是多方面的。1．行业因素。由于相关行业大多属于投资回收期较长的行业，这使公司管理层一般认为：大多数的私营或者外资经济的进入需要相当长的时间。正因为如此，所以他们认为这种政策的影响需要相当长的时间才能显现出来。故而，造成了公司管理层对这一政策改变而相应带来的竞争压力认识不足，缺乏紧迫感。2．环境因素。很多实证研究成果证明，目前我国的资本市场处于弱势有效的状态。也就是说，我国目前的资本市场还不能有效地对相关信息做出及时、充分地反应，这也就决定了我国上市公司不能十分关注相关非财务信息的自觉披露。因为上市公司的管理者认为即使不披露或者较少披露相关的此类信息，市场反应也不会太强烈，从而也就影响了公司管理当局对信息自觉披露的积极性。3．信息传递因素。众所周知，公司财务报告的主要作用是向资本市场传递相关的信息。而这种信息，主要可以分为有利信息和不利信息两方面。基于向投资者传递信息的考虑，公司管理者往往会在选择非财务信息的披露的时候，大多倾向于披露那些对公司有利的信息，而对于那些不利信息往往会较少披露，甚至不披露。而管理层往往认为这种政策对于公司的影响属于不利信息。过多披露会对公司造成不利影响。这在国外的学者的相关实证研究的文献里也已经得到了证实。4．心理因素。由于政策性信息的披露必然要伴随着其对公司未来经营以及财务方面的影响的预测披露。披露这种信息也就意味着公司将要对其中的预测性信息的准确性负责，一旦这种已经披露的预测性信息与将来的实际情况有较大的不同，必将对公司以及管理当局产生不利影响。这就使得公司管理当局不愿意过多披露此类的预测性信息。以防止未来对自身产生的不利影响。
