房地产公司融资探讨—基于民间融资的考虑

房地产公司融资探讨—基于民间融资的考虑

李飞鹏

四川金鼎产融股权投资基金管理有限公司   邮编610095

摘要  文章抽取了三种不同规模的地产公司，将其对外融资渠道作出了量化分析，从而通过数据得出小型开发商主要融资渠道并不是通过金融机构，而较为依赖于民间融资。对于民间融资的主要从合规性及其本身的具有风险管理特征进行了分析，结合了最新的法律法规以及股权转让上的难点进行阐述，此外根据实际操作中遇到的部分问题提出了解决方案，本文对于房地产公司民间融资方案的优化可以作为理论以及实操的参考。

关键词： 房地产融资   民间借贷   职业放贷人   明股实债   让与担保

一、房地产公司融资渠道抽样调查

房地产公司融资渠道的多样化决定着一个公司是否能够做大做强，在房地产市场繁荣期间，国家政策给予各种支持，房地产市场目前融资渠道呈现多样化的趋势，其主要融资渠道分为境外融资及境内融资，境外融资主要是通过美元债的形式融回资金，境内主要还是通过银行、信托等非标业务方式进行，本文采样了几家具有代表性的公司的数据进行了分析。

（一）克尔瑞年度销售排行榜排名前30的上市地产公司融资渠道

通过抽样分析甲公司，该公司总资产约2500亿元人民币左右，年销售额约为800亿左右。截至到2021年年末，其境内融资规模大约在500亿元左右，港股上市公司，主要融资渠道构成如下：

表1  甲公司境内融资渠道占比统计分析

从抽样情况显示，大型地产公司的融资渠道较为广泛，其中以开发贷占比较高，占到约六成半，其余渠道包括公司债券、公募、ABS（资产支持证券化）、CMBS（商业房地产抵押贷款支持证券）等。开发贷相对于其他其他融资渠道成本更低，银行更愿意对头部地产公司予以开发贷授信，且地产公司也倾向于成本更低，速度更快的银行开发贷。

（二）克尔瑞年度销售排行榜排名100位左右地产公司融资渠道

通过抽样分析乙公司，该公司总资产约为900亿元人民币左右，年销售额约为120亿元左右。截至2021年末，其境内融资规模约在200亿元左右，非上市公司，其融资渠道如下所示：

               表2  乙公司境内融资渠道占比统计分析

随着地产公司财务实力及各大榜单排名的下降，银行对于其授信额度在其整个非标融资规模中逐步下降，信托、资管公司等融资成本较高的其他渠道则逐步上升。

（三）未上榜的中小型民营地产公司融资渠道

通过抽样调查丙公司，该公司总资产约为130亿元左右，年销售额30亿元左右，但变动幅度较大，截至2021年末，其境内融资规模约在70亿元左右，其融资渠道如下所示：

表3  丙公司境内融资渠道占比统计分析

随着地产公司资本实力进一步下降，银行及非银金融机构对其授信占比越来越低，其他机构占比越来越高。其他资本实力不如C公司的开发商，其融资渠道可能更加受限，仅能依靠某一类型的机构进行融资，尤其是非金融机构对其。

根据央行2022年四季度金融统计报告显示，人民币在本年房地产贷款余额53.16万亿元，同比增长1.5%，比上年末增速低6.5个百分点；全年增加7213亿元，占同期各项贷款增量的3.4%，金融机构对地产行业授信支持额度并未在国家宏观调控政策后立刻呈现，通常宏观政策调整均具有一定时滞性，所以目前从金融机构能获得授信的，几乎都是清一色的中大型公司，但该类公司目前对外到期债务较多，兑付集中度高，其实也存在较大债务违约风险。对于小型开发商，目前政策导向并不明显，其仍然存在融资困难的局面。目前的房地产融资市场急需创新，而REITs可以说是推出势在必行。但是就当前情况来说，这种方式在政策层面上可谓还未松绑，很明显的一个标志就是《产业基金法》的迟迟不能出台。在这个情况下，民间融资则可以成为中小型开发商对金融机构融资较为理想的替代渠道之一。

二、房地产公司民间融资合规行为分析

（一）法律支持

目前国家对于房地产公司民间融资，并没有专项法律及行政法规进行约束，存在一定法律漏洞，根据法理学原理，若没有下位法的规定，则应当参照上位法的相关规定对于房地产公司民间融资进行界定，目前对于房地产民间融资受到下列相关法律的界定。

《中华人民共和国公司法》第三十七条、第四十六条对有限公司的股东会、董事会权限进行相应的规定，要求相关经营活动及投融资事项应当由相应的有权机构决策同意，形成真实的意思表示，进而对将来签署的融资合同有效性进行支持。在这里需要说明的是，大型的上市地产公司或非上市的集团公司几乎不会通过上市公司或母公司对外签署融资合同，基本都是通过与房地产项目绑定子公司或者孙公司对外融资，上市公司或母公司主体往往对本次融资承担连带责任保证。此外需注意，根据《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》（下简称担保制度解释）第九条的规定，上市地产公司对子公司对外借款担保的，应当公开披露的关于担保事项已经董事会或者股东大会决议通过的信息，否则该担保可能不发生效力。

《中华人民共和国民法典》第一百四十三条关于民事法律行为有效的界定，只要满足行为人具有相应的民事行为能力，意思表示真实，不违反法律、行政法规的强制性规定，不违背公序良俗，则可以视为有效行为。目前国家法律法规并未明令禁止民间借贷行为，故只要地产公司的民间借贷行为符合法律及行政法规的强制性规定，在出具了内部有权机构决议的情况下签署的合同，均被视为有效合同。法定代表越权代表或者其他行为人表见代表签署的合同，应当根据相对人是否善意来确定合同的有效性。

（二）房地产公司向自然人集资行为合法性

目前很多地产公司均存在内部所谓的员工跟投制度，即利用制定内部规则，变相的向自然人募集资金，此外某些地产公司还存在成立理财公司，向社会公众募集资金用于开发建设的行为。房地产公司向自然人的募资行为，可能会被视为非法集资。《中华人民共和国刑法》第一百七十六条规定了非法吸收公众存款罪，是指违反国家金融管理法规非法吸收公众存款或变相吸收公众存款，扰乱金融秩序的行为。该罪为行为犯，目前房地产公司内部出现的员工集资、跟投在某种情况下，有可能和非法吸收公众存款行为联系在一起，这对其向自然人等集资行为存在一个合法的表述渠道，对该类民间融资行为取得合法性形成了一定障碍。

根据最高人民法院2020年修订的《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》（下简称民间借贷新规）第十三条第二款，以向其他营利法人借贷，向本单位职工集资，或者以向公众非法吸收存款等方式取得资金转贷的，民间借贷合同一律无效。故若房地产公司通过向本单位员工集资后，转贷的，可能视为无效合同。在实务操作中，项目的资金来源往往是其母公司通过股东借款的形式汇入项目公司账户，且在项目公司的财务报告中“负债”科目的“其他应付款”有财务记录，此处有一定几率会被认定为形式上的 “转贷”。但是根据实质重于形式的原则，该笔资金实际是用于其子公司或孙公司的项目开发，存在一定的解释空间。在实务操作中应避免此类情况的发生，对于该类集资，可以直接将资金汇入项目公司账户内，财务报告中虽然在贷方科目形成了“其他应付款”，但是其对应借方科目形成的“原材料”、“存货”等，或可以避免向员工的集资行为被认定为违反民间借贷新规中的“转贷”行为。但从国家政策及市场反馈上看，随着大量的信托产品、理财产品的违约及延迟兑付，该类募集方式风险敞口越来越大，投资者往往也对其不认可，发展空间有限。

（三）房地产公司向法人民间融资行为的合法性

目前房地产公司向法人的民间融资，主要是通过部分无金融机构牌照的资产管理公司、部分私募基金公司融资，资金用途一般是绑定项目、或者作为招拍挂的投标保证金方式。该类融资合规性方面也收到法律法规及部门规章的限制。

根据民间借贷新规第十三条之规定，未依法取得放贷资格的出借人，以营利为目的向社会不特定对象提供借款的行为无效，借款合同无效。在实际操作中，资管公司及私募基金公司均是向特定对象发放贷款，可以不被认定为向不特定对象发放贷款的情况。但根据最高院、最高检、公安部、司法部印发的《关于办理非法放贷刑事案件若干问题的意见》对于“经常性地向社会不特定对象发放贷款”是指两年内向不特定多人（包括单位和个人）以借款或者其他名义出借资金十次以上。故该类机构向房地产公司的借款，有次数上的限制。对于资管、私募为突破次数限制成立子公司对外借贷的，应分情况讨论，若成立的子公司属于一人有限公司，若其不能证明自己的人财物独立于母公司的，则有可能将母子公司视为人格混同，那么则存在合并计算出借次数的情况，若母子公司合并对外借款次数超过十次以上的，则应当视为职业放贷人，其借款合同无效。若成立的子公司属于参股公司或者控股公司，存在两个或者两个以上的股东，则不存在举证责任倒置，若相对人没有证据证明其人格混同的，则母公司、子公司对外借款次数可以分别计算。

根据证监会《关于加强私募基金监管若干规定》第八条,私募基金管理人不得直接或者间接将私募基金财产用于：借（存）贷、担保、明股实债等非私募基金投资活动，但是私募基金以股权投资为目的，按照合同约定为被投企业提供1年期限以内借款、担保除外；个人理解，私募基金财产为对外募集后产生根据委托人委托设立的财产，如果私募基金以自有资金对外向地产公司发放借款的，可能不会被认定为“私募基金财产”，但是目前不排除监管机构将私募基金管理人的财产均一视同仁为“私募基金财产”。该部分如何解释，目前存在的法律漏洞。此外该规定属于证监会的部门规章，不属于法律、行政法规，故双方约定借款的意思表示不存在无效的情况。

但是对于私募基金公司以募集资金进行借贷，分情况考虑，根据《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》对于在管不动产投资本金在50亿元以上或者累计100亿元以上的头部私募基金，可以从事有限范围内的债权投资。但对于大多数的中小私募，存在无法备案的情况，除非其通过股权投资的形式进入。但是房地产项目周期往往较短，所谓的股权投资一般都不会约定具体的退出方式，故该种模式属于明股实债的情况，股权投资属于双方虚假的意思表示，监管机构或司法机关在判定时会认定其真实意思表示为债权债务关系。存在变相违反证监会规定的情况，故大多数私募基金若要参与房地产公司的民间借贷，只能在利用其自有资金介入的情况下，通过参股一家子公司进行操作，避免被认定为对子公司的法人人格混同，以达到形式上的合法合规。

三、房地产民间融资风险控制分析

目前房地产公司民间融资的风险控制措施主要是借鉴金融机构的管理形式，在此基础上，针对具体情况增加相应的信用增进措施。主要包括房地产公司的股权质押、土地抵押、在建工程抵押、项目后续工程进度考核、销售考核、后续资金用途严格监管等。这类风险控制措施均为常规的风险控制手段，不仅仅适用于房地产公司，也适用于其他融资主体。这里主要针对房地产公司民间融资的风险控制措施作出几点说明。

因投后需要对资金有效监管，民间借贷过程中，债权人往往需要对债务人进行贷后的决策进行控制，避免其债务转让或加入新的债务承担协议，往往需要对债务人的股权进行控制，故明股实债类型是一种较为成熟的民间借贷方式，该类模式已经逐步面临被金融机构淘汰的情况，但是基于目前没有更可靠的控制方式，故地产公司在民间融资上更多的还是采用该类交易结构。两个民间法人主体的融资，基于不对等及不信任，贷出一方往往会要求地产项目公司将股权转让给贷款人，从而贷款人可以以控股股东的方式参与地产公司经营管理，避免其产生更多的负债，影响未来还本付息。但是该类股权转让，即使办理了股权过户登记，也不一定能够产生法律效力。根据担保制度解释第六十八条和六十九条，对于让与担保作出了明确的解释，债务人若为了担保其债务，将担保物的所有权转移至债权人，不认定为债权人取得了该担保物的物权，仅能对该股权拍卖变卖的价款优先受偿。故贷款人虽然受让了地产公司的股权，往往会被人民法院认定为债务人的股权让与担保，即贷款人并未实际取得地产公司股权，从而影响贷款人在地产项目公司做出的股东会决议效力。若在后期诉讼中，地产公司以此抗辩，不承认贷款人做出的决议并重新获得地产项目公司控制权，可能会被人民法院予以支持。

对应房地产项目融资，尤其是涉及民间借款的项目，应审慎测算绑定项目的现金流，主要是对于项目销售资金回款前，除了借出一方投入的资金外，地产公司自身还需要多少投入。在实务操作中，不同于金融机构要求的“后融”，民间融资的借出方往往都是在土地证在取得之前为项目融资，以帮助其取得对应的土地。但是在土地证获得后置销售前，往往还需要较大的投入，部分低密度业态甚至要求在主体结构全部封顶才能开始销售，销售后才可能有资金回流。所以在对其进行融资前，需要借款方对该部分资金缺口如何补足进行安排，否则项目可能面临着烂尾的风险。其他方面同传统的非标金融机构融资相似，包括市场分析、销售量化、抵质押措施等。最后要说的是，项目后期监管也很重要，因项目上资金额度通常较为紧张，开发商往往有很大的动力将甲项目的资金挪用到乙项目。但结合当下市场行情，在销售并不理想的情况下，两个项目的资金通用可能导致被调用一方资金不够用，影响项目的进度，进一步影响到期还本付息，损害债权人的利益。故在项目后期监管中，应结合房地产公司与总包方签订的合同对于资金使用进度严格控制，避免其以工程款支付的名义挪用项目建设资金。

四、结语

目前在宏观信贷调控较为紧缩的情况下，金融机构对于中小企业授信条件严格，民间融资作为小型开发商的资金流入渠道可能今后会有一定的发展空间，其存在手续简便、时间快捷、灵活性强等特征。但是，目前来看，房地产业民间融资渠道大多在游走于法律的边缘，没有具体的法律法规对其进行约束。房地产公司的民间融资作为弥补金融机构的渠道，对于小型开发商的发展起到较为重要帮助，但是正由于民间融资多为小型开发商，其存在内部决议较为随意、组织机构不健全、私人老板一言堂等情况，其规模若扩大，往往伴随着不可控的风险。所以，对于地产公司民间融资除了上位法的约束外，还亟需国家出台具体的，有针对性的法律法规予以规范，使其健康、稳健的发展，为国民经济增长发挥应有的功能及作用。

参考文献：

1、《房地产通过民间融资的合法性研究》  江苏和济律师事务所 刘友青

2、《中国房地产融资途径发展趋势分析》中国社会科学院  郭晓亭