我国信用债外部评级失真的法律成因以及当前法律措施

我国信用债外部评级失真的法律成因以及当前法律措施

孟元璇

普策信用评价有限公司 北京市朝阳区 100027

摘要：信用债外部评级指信用评级机构通过相关信用风险因素分析，以信用级别符号形式对主体和债务融资工具的偿债能力和偿债意愿加以区分。近年来我国信用债市场违约事件频繁发生，信用债评级外部失真问题一方面影响投资者决策，另一方面降低信用评级机构的公信力，影响金融市场稳定和运行效率。通过研究我国信用类债券相关监管规定，找出导致信用债外部评级失真的法律因素，进而加强对评级行业的引导，完善相关法律规范，解决外部评级失真问题，促进信用评级行业稳定、健康发展。

关键词：信用评级；金融监管；规则清理；法律关系

一、引言

信用评级是指通过相关信用风险因素分析，以信用级别符号形式对主体和债务融资工具的偿债能力和偿债意愿加以区分，信用评级机构得出信用级别的过程即外部评级。信用评级机构出具的评级报告有缓解信息不对称、降低市场整体投融资成本、提升信用债市场运行效率的作用。我国信用类债券级别普遍偏高，高级别信用债实质性违约影响到区域信用环境、威胁信用债市场乃至整个金融市场安全。由于外部级别失真，投资人纷纷建立内部评级体系以替代外部信用评级。为此，需要剖析中国信用评级失真的原因，进而完善相关法律规范，保障信用债市场健康发展，重塑外部评级公信力。

二、我国信用债外部评级失真的法律成因

（一）监管规则的过度依赖

1.信用债监管规则对评级机构的依赖

中国人民银行、交易所协会、财政部等各部委颁布信用债产品的管理办法中通过使用“应当由核准的证券市场评级机构进行评级”、“应当选择评级机构”等描述对评级报告发布主体作出要求，评级机构兼具“服务”和“监管者”双重角色，脱离单纯服务属性。

2.信用债监管对外部评级的依赖

证监会在《公司债发行与交易管理办法》要求公开发行公司债券的企业评级需达到AAA，国家发展改革委通过“通知”的形式要求对级别未达到AA+的债券从严审核。监管机构已经将外部评级结果作为发行、审核等必要依据，使得信用债市场出现只有高评级产品的不和理局面。

3.将评级结果作为豁免事项的监管政策

国家发展改革委对企业债虽然无强制性评级要求，但将级别作为审核中的豁免事项。例如《关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知》中规定债券评级达到AAA、AA+可以简化审批程序。对于一些专项债券评级达到AAA级可放宽资产负债率限制等。

（二）评级机构法律责任较少

发行人付费模式下评级法律关系的主体在评级机构与发行人之间，但投资人才是信用评级信息的实际使用者、投资损失的承担者。发行人付费模式下，投资人不是评级合同关系主体，很难因信用级别失真而导致损失向评级机构发起合同法律关系下诉讼。虽然有通过“从要约邀请到邀约再到承诺”的理论建立投资人与评级机构之间的合同关系，但实践中鲜有相关诉讼案例。发行人是信用债发行活动中的利益方，几乎不会因过高的信用级别而起诉评级机构，却会因为级别过低而放弃评级结果。因此，在发行人付费模式下评级机构并不会因为合同或结果失真而承担法律责任。

（三）级别纠偏效果未显现

监管机构为了降低发行人付费模式对评级独立性的影响，规定发行人拒绝接受评级机构的报告而委托另一家评级机构重新评级时，原评级机构需与新评级机构同时发布评级报告，以减少“以资定级”的情形，依靠评级机构的职业素养减少级别虚高现象，但实际政策效果并不显著。原因可能由于监管机构对信用债市场外部评级依赖政策和“纠偏”政策之间存在相互抵消的效果。除非发行人存在主观恶意骗取发行，已发行信用债级别差距较小，风险揭示意义不大。发行企业有降低融资成本的需求，略微偏低的级别所蕴含的风险并不能立即展现，评级机构对低级别的执着却会导致客户流失。

三、解决我国信用评级失真的法律措施

(一)减少金融规则对评级的过度依赖

2019年11月《信用评级业暂行办法》颁布后，证监会、央行分别发布公告取消或试点暂停执行债务融资工具中涉及评级的条款。

1.中国人民银行削弱评级依赖的措施

央行和交易商协会管理金融企业债务融资工具和非金融企业债务融资工具的发行，对公开发行金融企业债务融资工具的强制评级要求进行保留，仍依照《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》中执行。对于非金融企业发行债务融资工具的，央行通过公告明确在试点期间对《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》中第九条采取“暂缓执行”。交易商协会在《关于取消非金融企业债务融资工具信用评级要求有关事项的通知》中明确取消注册发行债务融资工具需披露的信用评级报告和跟踪评级报告，并通过《业务问答》的方式明确取消注册发行评级的范围包括全部非金融企业债务融资工具。央行采用“试点”的方法使得原规范性文件仍具有效力。对于证券公司短期融资券发行，央行在新修改的《证券公司短期融资券管理办法》将涉及评级机构的条款删除并废除原公告。

2.证监会、交易所的削弱评级依赖的措施

证监会令第180号第十六条将发行公司债要求中删除“AAA级”和“委托评级机构”，公司债发行人无论是公开发行或非公开发行均不再强制要求评级。

（二）继续推进投资者付费模式

一方面要消除监管机构对评级机构和信用级别依赖，另一方面评级市场要在政策指导下转向发行人付费模式。虽然交易商协会在2014年颁布的《银行间债券市场非金融企业项目收益票据业务指引》明确鼓励采用投资者付费模式进行信用评级，但相关业务模式难见效果，仅中债资信一家实际开展投资者付费评级业务。在2021年8月发部的《信用评级行业健康发展的通知》中将扩大投资者付费模式的适用范围，将该模式作为债券市场相关监管效果的参考因素，促使成为内部评级参考因素。

四、信用评级行业有序发展的法律建议

（一）进一步简化评级行业监管架构

《暂行办法》规定中国人民银行主管评级行业，但仍以债券市场为中心保留业务管理部门。建议进一步从法律层面确定央行的评级行业管理职能，将分散在各部门的法律规范进行梳理汇编，建立以评级为中心的新监管体系。

（二）推进信用评级相关法律立法

我国信用评级机构监管主体分散、信用评级监管法律位阶低，造成信用债市场管理成本较高、管理效果不显著。《暂行办法》法律位阶较低，需要从更高位阶法律明确央行的监管地位。在央行的管理下，逐步完善信用评级市场相关立法活动，围绕信用评级活动和参与主体，确定规范范围、明确各参与主体的责任、制定惩戒措施。

（三）投资者付费模式下评级活动的法律保护

投资者付费模式下，评级机构可采取主动评级的业务方式，所获得的信息有限，评级结果难免存在偏差。发行人和投资人存在因级别偏差起诉评级机构得可能。立法机关应对评级机构的非恶意评级行为进行适当倾斜和保护，避免评级机构陷入不必要的侵权之诉中，以充分发挥评级机构风险揭示能力。

参考文献：

[1]袁松.债券信用评级机构与投资者之民事法律关系辨析[D].中国政法大学,2021.

[2]中国人民银行长沙中心支行课题组,侯加林.公司信用类债券法律制度的完善研究[J].金融经济,2021(02):74-79.

[3]盛建明.三大评级巨头霸权形成过程中的法律因素及其清理路径——美国经验及其对中国的启示[J].经贸法律评论,2020(06):17-36.